交易擁擠度下降，定價(jià)重回基本面

債市方面，元旦過(guò)后市場(chǎng)有所調(diào)整，債券收益率小幅上行。前期收益率快速下行，對(duì)降息預(yù)期打得較慢，節(jié)后公開市場(chǎng)投放轉(zhuǎn)為回籠后，市場(chǎng)有一定的止盈壓力。外圍壓力更為明顯，美債收益率快速上行，突破1.70%，公布的12月議息會(huì)議紀(jì)要中也顯示聯(lián)儲(chǔ)可能將更快加息，并且首次提及縮表。國(guó)內(nèi)長(zhǎng)端收益率有所調(diào)整，短端表現(xiàn)相對(duì)較好。

從基本面來(lái)看，PMI繼續(xù)回升；從分項(xiàng)數(shù)據(jù)判斷：原材料價(jià)格下降可能緩解了企業(yè)的成本壓力，企業(yè)具有補(bǔ)庫(kù)動(dòng)能，原材料庫(kù)存上行1.5個(gè)百分點(diǎn)；服務(wù)業(yè)恢復(fù)，服務(wù)業(yè)PMI上行0.9個(gè)百分點(diǎn)；此外房地產(chǎn)政策邊際放松，地產(chǎn)銷售有所恢復(fù)。也存在表現(xiàn)較弱的分項(xiàng)：建筑業(yè)PMI環(huán)比下行，基建發(fā)力目前仍未見效；出口訂單小幅下行。從復(fù)蘇結(jié)構(gòu)上來(lái)看，小企業(yè)表現(xiàn)較差，主要是大中型企業(yè)主導(dǎo)復(fù)蘇，這可能是因?yàn)樯嫌未笃髽I(yè)補(bǔ)庫(kù)動(dòng)力明顯，而小企業(yè)對(duì)出口產(chǎn)業(yè)鏈更加敏感。

流動(dòng)性和政策方面，貨幣政策委員會(huì)例會(huì)要求加大跨周期調(diào)節(jié)力度，與逆周期調(diào)節(jié)相結(jié)合，和中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的說(shuō)法一致；要求發(fā)揮好貨幣政策工具的總量和結(jié)構(gòu)雙重功能，更加主動(dòng)有為，表明總量和結(jié)構(gòu)政策都有期待；地產(chǎn)方面，繼續(xù)強(qiáng)調(diào)維護(hù)住房消費(fèi)者合法權(quán)益，更好滿足購(gòu)房者合理住房需求，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展和良性循環(huán)。

整體而言，市場(chǎng)前期計(jì)入較高的降息預(yù)期，疊加經(jīng)濟(jì)環(huán)比企穩(wěn)和外圍沖擊，上周收益率有所反彈。外圍方面，美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議紀(jì)要顯示，官員對(duì)貨幣政策正?；M(jìn)行了充分討論，加息時(shí)點(diǎn)可能提前，縮表時(shí)點(diǎn)也早于此前預(yù)期。美債收益率快速上行，海外風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)也出現(xiàn)明顯調(diào)整。后續(xù)關(guān)注國(guó)內(nèi)貨幣政策走向：在穩(wěn)增長(zhǎng)政策訴求下，貨幣政策仍將保持穩(wěn)健偏松，從而給債券帶來(lái)安全邊際，后續(xù)如果預(yù)期落地，則要關(guān)注短期市場(chǎng)波動(dòng)。

股市方面，上周A股市場(chǎng)持續(xù)快速下行，多個(gè)寬基指數(shù)大幅收跌，上證50跑贏創(chuàng)業(yè)板指，滬深300跑贏中證1000，大盤價(jià)值股相對(duì)抗跌。從行業(yè)風(fēng)格看，穩(wěn)增長(zhǎng)方向繼續(xù)領(lǐng)漲，地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)苷呙胬茫皻舛确崔D(zhuǎn)預(yù)期不斷增強(qiáng)，家電、建材等低估值的地產(chǎn)后周期板塊迎來(lái)估值修復(fù)。新能源板塊繼續(xù)下挫，雙碳政策的糾偏引發(fā)對(duì)其景氣的擔(dān)憂，疊加較高的估值和集中的籌碼導(dǎo)致對(duì)消息面更加敏感，外部利空擾動(dòng)下導(dǎo)致更多資金平衡風(fēng)格訴求增加。具體來(lái)看，上周鋼鐵、房地產(chǎn)、家用電器、建筑裝飾、采掘等行業(yè)領(lǐng)漲市場(chǎng)，電氣設(shè)備、國(guó)防軍工、有色金屬、電子、公用事業(yè)等行業(yè)領(lǐng)跌。

在“穩(wěn)增長(zhǎng)”目標(biāo)下，隨著更多“寬信用”、“寬財(cái)政”政策的落地，疊加“寬貨幣”與“寬監(jiān)管”環(huán)境的配合，政策與流動(dòng)性有望共振向上支撐市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的逐級(jí)修復(fù)。從基本面看，經(jīng)濟(jì)依然面臨較大下行壓力，而總量政策向中觀的落地節(jié)奏不及預(yù)期，從而挫傷了市場(chǎng)對(duì)政策實(shí)際力度的信心，進(jìn)而對(duì)基本面預(yù)期轉(zhuǎn)差。流動(dòng)性層面看，上周央行共有7000億逆回購(gòu)到期，四個(gè)工作日每日僅投放100億元，央行短期內(nèi)大幅回籠公開市場(chǎng)操作流動(dòng)性對(duì)資金的風(fēng)險(xiǎn)偏好同樣形成一定壓制。從風(fēng)險(xiǎn)偏好看，1月5日公布的2021年12月美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策會(huì)議紀(jì)要顯示，在美國(guó)經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)和通貨膨脹水平不斷上升的大背景下，上調(diào)聯(lián)邦基金利率時(shí)間點(diǎn)有可能顯著提前，并在此后啟動(dòng)資產(chǎn)負(fù)債表縮減進(jìn)程，市場(chǎng)擔(dān)憂情緒引發(fā)美債收益率的快速上行，美股科技成長(zhǎng)板塊大幅回調(diào)。整體來(lái)看，國(guó)內(nèi)貨幣與信用“雙寬”作為跨年行情的核心邏輯不變，繼續(xù)看好跨年行情的展開，“經(jīng)濟(jì)下+政策上”環(huán)境下成長(zhǎng)風(fēng)格更占優(yōu)，成長(zhǎng)板塊在調(diào)整后性價(jià)比不錯(cuò)，主線將由景氣反轉(zhuǎn)板塊的估值修復(fù)向高景氣板塊的估值提升傳導(dǎo)。建議關(guān)注高景氣的成長(zhǎng)賽道以及困境反轉(zhuǎn)類板塊是兩條重要配置主線，一是中長(zhǎng)期行情主線仍以高景氣成長(zhǎng)板塊為主，建議堅(jiān)守新能源、風(fēng)光儲(chǔ)、軍工等科技成長(zhǎng)的配置型機(jī)會(huì)；二是尋找低景氣、低估值且盈利存在改善預(yù)期的大眾消費(fèi)、大金融板塊，短期關(guān)注券商、地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈等低估值修復(fù)性機(jī)會(huì)。