信貸領(lǐng)頭，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)或普遍超預(yù)期

寬信用延續(xù)加速，6月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)或普遍超預(yù)期上行。6月信貸仍維持較高增速增長(zhǎng)，其中尤其是企業(yè)和居民的中長(zhǎng)期融資，印證了當(dāng)前地產(chǎn)銷售較好和基建投資較強(qiáng)。社融層面類似，除人民幣貸款以外，政府融資和未貼現(xiàn)票據(jù)的融資量也顯著增加。國(guó)壽安?；鹫J(rèn)為，一是目前企業(yè)中長(zhǎng)期貸款數(shù)據(jù)較好，雖然并不代表微觀企業(yè)普遍顯著改善，但其中結(jié)構(gòu)性改善尤其是基建鏈條已經(jīng)非常確定，后續(xù)經(jīng)濟(jì)走穩(wěn)的概率較大。二是結(jié)合我們對(duì)三季度政府融資節(jié)奏的判斷，整體上政府融資和配套融資仍將支撐社融維持在13%左右的增速較長(zhǎng)時(shí)間，可能四季度才會(huì)出現(xiàn)一些波動(dòng)。三是結(jié)合近期國(guó)內(nèi)外高頻數(shù)據(jù)，6月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)可能會(huì)普遍走強(qiáng)，其中進(jìn)出口、基建投資和地產(chǎn)相關(guān)數(shù)據(jù)相對(duì)較強(qiáng)，預(yù)計(jì)二季度GDP增長(zhǎng)為3%左右。四是超額流動(dòng)性短期并不是很強(qiáng)，應(yīng)對(duì)疫情的逆周期貨幣政策后續(xù)將逐漸退出，預(yù)計(jì)后續(xù)流動(dòng)性會(huì)趨穩(wěn)，而不會(huì)形成泛濫。整體上，基本面推動(dòng)的經(jīng)濟(jì)上行對(duì)資本市場(chǎng)形成一定支撐。

債券市場(chǎng)方面，央行公開(kāi)市場(chǎng)持續(xù)凈回籠，月初以來(lái)資金利率逐漸從低位回升。股市持續(xù)大漲壓制市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好，債市暴跌，近一周10年期國(guó)債收益率上行幅度超過(guò)20bp，信用利差被動(dòng)壓縮。展望后市，基建仍是托底經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵所在，財(cái)政發(fā)力和政府加杠桿仍在持續(xù)；融資修復(fù)和利率下行的滯后支撐下，房企從拿地、銷售到資金來(lái)源均有所好轉(zhuǎn)，高溫梅雨季節(jié)之后三季度地產(chǎn)投資仍有支撐；伴隨歐美復(fù)工持續(xù)推進(jìn)，外需較前期的休克狀態(tài)繼續(xù)好轉(zhuǎn)。消費(fèi)經(jīng)歷一輪修復(fù)式反彈后，預(yù)計(jì)將延續(xù)低位復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。不過(guò)，考慮到全球經(jīng)濟(jì)增速下降、貿(mào)易沖突加劇及產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)整仍是大趨勢(shì)，短期外需尚難回到疫情前的水平，并約束制造業(yè)投資的修復(fù)斜率。價(jià)格層面，豬價(jià)階段性回升難以逆轉(zhuǎn)CPI強(qiáng)基數(shù)影響下的前高后低走勢(shì)，PPI同比伴隨著國(guó)際油價(jià)和國(guó)內(nèi)工業(yè)品價(jià)格的回升有望筑底反彈，分化的價(jià)格走勢(shì)下GDP平減指數(shù)整體偏弱?？偟膩?lái)看，融資修復(fù)與投資發(fā)力有望支撐三季度經(jīng)濟(jì)延續(xù)復(fù)蘇主線。流動(dòng)性層面，央行對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的判斷相對(duì)樂(lè)觀，預(yù)計(jì)貨幣政策延續(xù)常態(tài)化管理態(tài)勢(shì)，結(jié)構(gòu)性導(dǎo)向更明確，且更強(qiáng)調(diào)政策在支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的有效性。由于“總量適度”確認(rèn)貨幣政策在邊際上有所收緊，DR007中樞有望向7天逆回購(gòu)利率收斂。近期股市大漲顯示市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好明顯抬升，或出現(xiàn)居民理財(cái)資金向風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的財(cái)產(chǎn)再分配趨勢(shì)，壓制債券市場(chǎng)情緒。不過(guò)，考慮到政策層有意避免 “瘋?！弊邉?shì)，股市持續(xù)單邊暴漲的態(tài)勢(shì)可能難以長(zhǎng)期延續(xù)?；久鏉u進(jìn)修復(fù)，貨幣寬松收斂，風(fēng)險(xiǎn)偏好抬升，長(zhǎng)端利率仍面臨中樞震蕩上行的風(fēng)險(xiǎn)。短期來(lái)看，債券市場(chǎng)經(jīng)歷一輪快速調(diào)整后，性價(jià)比有所提升，等待利空集中兌現(xiàn)后的交易性機(jī)會(huì)。

股票市場(chǎng)方面，上周A股市場(chǎng)延續(xù)全面上漲，熱點(diǎn)持續(xù)擴(kuò)散。國(guó)壽安?；鹫J(rèn)為，增量資金突然快速流入，改變了股票市場(chǎng)基本大環(huán)境，目前仍在向更積極的方向突破。但近期監(jiān)管層也有所表態(tài)，希望市場(chǎng)保持理性，所以市場(chǎng)也未能延續(xù)持續(xù)大幅上漲，而是進(jìn)一步熱點(diǎn)擴(kuò)散，上漲個(gè)股也普遍回歸基本面表現(xiàn)優(yōu)異的公司。國(guó)壽安保基金認(rèn)為，歷史上在7月出現(xiàn)一些風(fēng)格的中性回歸幾乎是必然的，目前來(lái)看這一進(jìn)程還并不極致，因此后續(xù)可能還會(huì)有一些“填坑”行情，滯漲板塊還會(huì)有個(gè)別表現(xiàn)。但整體上，我們認(rèn)為市場(chǎng)還是會(huì)回歸結(jié)構(gòu)性行情。基本面上中高端制造業(yè)的利潤(rùn)增速明顯更高，政策上資本市場(chǎng)改革仍在繼續(xù)推進(jìn)，相關(guān)板塊將持續(xù)受益。在此環(huán)境下，三季度主要配置方向還是中下游中高端制造的重要機(jī)會(huì)，大概率集中在電子通信制造、電力設(shè)備制造、新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈、軍工、汽車零部件等專業(yè)零部件制造，同時(shí)也可能向進(jìn)一步的下游細(xì)分子領(lǐng)域擴(kuò)散，關(guān)注傳媒、計(jì)算機(jī)等行業(yè)的機(jī)會(huì)。另外，由于市場(chǎng)熱度明顯上升，資金流入明顯，直接受益的券商板塊還會(huì)有所表現(xiàn)，也值得關(guān)注。