政策釋放積極信號(hào)，基建鏈股票受益，利率債機(jī)會(huì)仍需等待數(shù)據(jù)

中國(guó)6月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比增20%，上半年同比增長(zhǎng)17.2%，增速比1-5月份加快0.7個(gè)百分點(diǎn)，上半年新增利潤(rùn)主要來(lái)源于鋼鐵、建材和石油開采等行業(yè)。國(guó)壽安?；鹫J(rèn)為，名義經(jīng)濟(jì)增速溫和回落下，企業(yè)盈利并未出現(xiàn)回落。原因有三：一是名義GDP增速并未顯著回落，源于PPI走強(qiáng)；二是企業(yè)收入增速緩步回落而凈利潤(rùn)增加，或許說(shuō)明企業(yè)成本管控更好；三是減稅初顯一定的邊際效果。但一些其他數(shù)據(jù)略微增加市場(chǎng)擔(dān)憂，一是口徑差異再度放大，二是庫(kù)存開始累積且大概率是被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存，三是應(yīng)收賬款凈額同比增速繼續(xù)走高，歷史上看多與信用環(huán)境緊張有關(guān)。因此，整體上看6月企業(yè)盈利數(shù)據(jù)不差，甚至說(shuō)顯著好于前期市場(chǎng)預(yù)期，但結(jié)合相對(duì)悲觀的經(jīng)濟(jì)預(yù)期，后續(xù)企業(yè)盈利溫和回落的態(tài)勢(shì)是確定的，我們比市場(chǎng)相對(duì)更樂觀一些，傾向于這種回落的速度是緩慢的，全年企業(yè)盈利仍將維持在一個(gè)比較高的位置，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速或回落到14-15%的水平，與歷史相比仍在高位。

全周政策信號(hào)比較積極。國(guó)常會(huì)要求財(cái)政政策要更加積極，保障融資平臺(tái)公司合理融資需求，總理上周五指示擴(kuò)大有效投資加快中西部基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)；而貨幣政策微調(diào)再次確認(rèn)，央行放松MPA考核參數(shù)以支持銀行放貸。國(guó)壽安?；鹫J(rèn)為，財(cái)政政策、貨幣政策以及監(jiān)管政策的適度放松，有利于緩釋去杠桿背景下信用緊縮引發(fā)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。下半年財(cái)政政策將更加積極，著力于對(duì)新經(jīng)濟(jì)“減稅降費(fèi)”和保障基建資金需求，預(yù)計(jì)基建大概率企穩(wěn)。在這樣的政策環(huán)境下，經(jīng)濟(jì)大概率仍維持相對(duì)溫和的回落趨勢(shì)，無(wú)顯著下行風(fēng)險(xiǎn)。

債券市場(chǎng)方面，周一央行意外投放5020億MLF后開始自然凈回籠資金，全周凈投放1320億，資金面十分寬松。由于資管新規(guī)細(xì)則放松對(duì)非標(biāo)的監(jiān)管，且國(guó)常會(huì)提出“引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)按照市場(chǎng)化原則保障融資平臺(tái)公司合理融資需求”，前半周信用債大漲、利率債承壓。后兩日因美歐貿(mào)易關(guān)系緩和、市場(chǎng)擔(dān)憂美歐聯(lián)合針對(duì)中國(guó)，利率債反彈。全周利率債收益率曲線趨于陡峭化，3Y以內(nèi)收益率下行，5~10Y利率債收益率整體上行。受央行窗口指導(dǎo)銀行買債、非標(biāo)監(jiān)管放松、國(guó)常會(huì)傳遞政策微調(diào)信號(hào)等一系列事件影響，上周信用債繼續(xù)大漲，AA表現(xiàn)明顯較好，信用利差、等級(jí)利差均出現(xiàn)了壓縮。國(guó)壽安?；鹫J(rèn)為，近期監(jiān)管層傳遞了穩(wěn)信用、穩(wěn)增長(zhǎng)的意圖，建議抓住目前流動(dòng)性邊際好轉(zhuǎn)的窗口賣出資質(zhì)較差的低評(píng)級(jí)信用債，同時(shí)在AA+品種以及中債隱含評(píng)級(jí)為AA的品種中尋找錯(cuò)殺機(jī)會(huì)，優(yōu)質(zhì)城投債以及龍頭民企債可能存在利差下行的機(jī)會(huì)。短期市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好抬升對(duì)利率債有一定沖擊，但可能不會(huì)破壞利率下行的大趨勢(shì)。預(yù)計(jì)三季度經(jīng)濟(jì)下行壓力將進(jìn)一步加大，一旦地產(chǎn)投資加速下行拐點(diǎn)出現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)悲觀預(yù)期可能會(huì)再度發(fā)酵，未來(lái)長(zhǎng)端利率債將受益于基本面和流動(dòng)性的配合。

股票市場(chǎng)方面，上周主板表現(xiàn)好于中小創(chuàng)。上證綜指漲1.57%，深圳成指漲0.48%，創(chuàng)業(yè)板指跌0.93%，滬深300漲0.81%，上證50漲1.26%，中小板指跌0.16%。兩市成交1.99萬(wàn)億，較前周有所放量。行業(yè)漲幅前三的行業(yè)是鋼鐵（+8.05%）、建筑裝飾（+7.40%）、建筑材料（+6.47%）；跌幅前三的行業(yè)是醫(yī)藥生物（-2.93%）、電子（-0.77%）、休閑服務(wù)（-0.55%）。概念指數(shù)中，北部灣自貿(mào)區(qū)、絲綢之路、葡萄酒等概念漲幅居前，次新股、操作系統(tǒng)國(guó)產(chǎn)化、生物疫苗等概念跌幅居前。國(guó)壽安保基金認(rèn)為，隨著貨幣財(cái)政政策的微調(diào)，去杠桿背景下信用過(guò)度緊縮這一壓制市場(chǎng)的最核心因素，將得到系統(tǒng)性修正，有利于緩和經(jīng)濟(jì)下行壓力，修復(fù)股票市場(chǎng)悲觀預(yù)期。但后續(xù)中美貿(mào)易戰(zhàn)、人民幣匯率、股權(quán)質(zhì)押等多個(gè)因素或仍將制約反彈的高度。行業(yè)方面，短期內(nèi)受去杠桿壓制的基建鏈在政策邊際放松下持續(xù)修復(fù)，包括建筑、建材、金融、鋼鐵等，板塊持倉(cāng)及估值均處于歷史低位，反彈阻力最小，中期關(guān)注受益于減稅降費(fèi)的研發(fā)費(fèi)用占比高的科技創(chuàng)新、先進(jìn)制造、現(xiàn)代服務(wù)業(yè)。