債市周評(píng)：季末資金面收緊，但極端緊張概率降低帶動(dòng)交易熱情再起

臨近季末資金面進(jìn)一步收緊，上周短端利率債收益率整體呈平坦化上行走勢(shì)，1個(gè)月品種利率上行超過15bp，1年國(guó)開收益率上行8bp。但中長(zhǎng)端走勢(shì)與短端出現(xiàn)分化，前半周在資金面趨緊以及市場(chǎng)傳言機(jī)構(gòu)違約的影響下震蕩上行，后半周隨著光大轉(zhuǎn)債打新資金解凍、財(cái)政存款投放資金面緊張局面有所緩解，疊加市場(chǎng)普遍認(rèn)為去年12月資金極端緊張的局面不會(huì)再次發(fā)生，利空出盡帶動(dòng)國(guó)債期貨大漲，交易戶和配置戶集中入場(chǎng)亦帶動(dòng)現(xiàn)券收益率出現(xiàn)明顯回落。全周來看，10年國(guó)債收益率下行近6bp，10年國(guó)開收益率回落3.55bp。上周一級(jí)招標(biāo)需求旺盛，尤其是長(zhǎng)久期政金債，認(rèn)購(gòu)倍數(shù)均在4倍以上，而其他中短久期政金債認(rèn)購(gòu)倍數(shù)也普遍在3倍以上。目前從配置戶角度分析，剔除稅收成本和資本占用成本后，10年政金債實(shí)際收益率與國(guó)債相當(dāng)，對(duì)于銀行的吸引力有明顯改善。短融上周收益率上行10-15bp，但調(diào)整幅度不及利率債，信用利差整體有所回落。中票上周收益率變動(dòng)不大，信用利差被動(dòng)走闊。其中5年期中票表現(xiàn)相對(duì)更好，收益率全周回落2.4bp。

央行一季度經(jīng)濟(jì)景氣調(diào)查顯示，企業(yè)家和銀行家感受到的宏觀經(jīng)濟(jì)熱度指數(shù)進(jìn)一步回升，宏觀經(jīng)濟(jì)信心指數(shù)一季度上升顯著，二者均攀升至2014年上半年的水平。但另一方面，由于央行收緊貨幣政策且對(duì)銀行業(yè)加強(qiáng)監(jiān)管，一季度貨幣政策感受指數(shù)從81斷崖式下跌至43，該指數(shù)目前明顯低于13年錢荒時(shí)的水平，意味著目前銀行業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力較大。與此同時(shí)，企業(yè)家訂單指數(shù)顯示一季度國(guó)內(nèi)訂單和出口訂單實(shí)際較去年四季度有所下滑，由于近期原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格上漲幅度大于產(chǎn)品銷售價(jià)格，一季度企業(yè)盈利指數(shù)出現(xiàn)顯著回落。在需求端沒有持續(xù)強(qiáng)勁反彈的背景下，企業(yè)對(duì)未來經(jīng)濟(jì)的樂觀判斷主要來自于價(jià)格上漲帶來盈利的改善。目前實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的動(dòng)力相對(duì)較弱，但基本面帶來的債券市場(chǎng)趨勢(shì)性機(jī)會(huì)仍需耐心等待。央行已經(jīng)連續(xù)兩日暫停公開市場(chǎng)操作，本周公開市場(chǎng)逆回購(gòu)到期2900億，但月底財(cái)政存款投放可基本對(duì)沖到期規(guī)模，且大多數(shù)機(jī)構(gòu)已經(jīng)對(duì)月底資金有提前布局，資金面壓力可能較上周有所緩解。但考慮到目前部分中小銀行負(fù)債端杠桿仍然處于高位，在央行引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)降杠桿的政策環(huán)境下資金利率難以出現(xiàn)大幅回落，債券市場(chǎng)短期內(nèi)僅可謹(jǐn)慎博弈利空出盡的交易性機(jī)會(huì)。